一道40億的選擇權陰影

sec2100

劉作時，資深選擇權交易員(2003起)，執業律師，CFA/FRM/CSIA

107年2月6日發生期貨下跌4%左右，但選擇權雙邊價格暴漲，導致許多交易人被迫以最差的價格被券商代沖銷，損失40億。首先，選擇權這項金融商品有所謂公平市價，只要估計出波動率這個變數和其他已知變數，就可以得知理論價，而理論價和實際價格通常極為接近，造市者也都是用理論價在進行雙邊報價。107年2月6日一早，波動率約40左右，可以導出每一個選擇權的公平市值，如果期貨商用這個公平市值代沖銷，固然無可厚非，但是部分券商卻用遠高於公平市價數倍或數十倍的價格將客戶的資產全盤淘空，許多交易人一輩子的積蓄在幾分鐘內被搬走。

那些一早開盤看到客戶的風險指標就低於25%的券商，用市價率爾砍倉，很多價格就是被他們抬升到漲停，產生骨牌效應。券商都說砍倉是依期交所及期貨公會的規定，他們沒裁量權。但很多家券商在砍倉前連通知客戶的程序都沒有踐行，或沒有給客戶補保證金的機會，且砍倉的邏輯也都不顧，這些都不符合法令規章或受任人的注意義務。當然，會發生0206事件，也跟期貨公會於102年將券商代沖銷的權限從風險指標低於25%之「得」沖銷改成「應」沖銷，導致券商必須一鍵平倉，沒有機會審度當時的市場是否有極端失序的現象。

期交所必須為0206事件負最大的責任。首先，期交所一向將保證金制度訂的太寛鬆，賣一口選擇權只要1萬元，甚至於有開SPAN的客戶可能用更少的保證金當賣方。但是，從0206當天的價格數據我們得知，很多選擇權的價格當天都觸及了漲停價1000點以上，也就是持有賣方一口要輸5萬元(選擇權一點代表50元)，但保證金才1萬元，這樣當然不夠賠，可見期交所在0206前將保證金的參數A值訂的太低，又沒有價格穩定措施和其他配套措施，導致交易人的口數一有不慎加上價格錯亂，就會出現超額損失。

現行各券商的開戶契約對於高風險通知、保證金維持義務、高風險通知後是否有給予期限讓交易人補繳保證金的等待義務，規定均不明確。但開戶契約是定型化契約，且開戶契約開宗明義都規定交易人和券商要優先遵守法規命令，但重要的法規命令的內容為何? 交易人在開戶的當下也不見得清楚，券商也不會告知或根本就漠視法遵，甚至於券商在開戶契約中還安插一些對交易人不利的條款，是否公平，也需要主管機關的嚴格把關。

0206事件發生後，證期局建議券商以36.7的VIX試算和賣call被砍倉者進行和解，但依據put-call parity之鐵律，call的波動率會等於put的波動率，為何對put的賣方被強平者不一體適用該基準來補償?

建議期交所或券商應公佈大數據，從2001年起到現在多少人賺錢? 平均賺多少? 交易人的平均交易餘命有多長? 交易人賺的錢和期交所賺的錢相比較……是不是台灣選擇權交易成本過高所致? 期交所過去幾年每年獲利頗豐，卻在0206事件中看不到其對價格失序之防範有任何積極的作為，是否符合期交法所賦予的公益誡命，茲有疑義。誠然，期交所位於整個生物鍵的最上游，又是獨佔事業，每口經手費收10元，造成上肥下瘦，交易人都在幫期交所打工，如果又沒辦法盡到維持市場秩序的市場保護義務，讓交易人因流動性不足或報價失序而損失慘重，長此以往，整個生態鍵一定不會健康，更值得主管機關重視。

chinan

超中肯!!

sec2100

typo:

上肥上瘦改成上肥下瘦